La ley Volkswagen

Caballo encabritado.
La región alemana de Baja Sajonia es una de las más grandes del país y tiene una población de ocho millones de habitantes.
Conocida por su prestigiosa que no antigua Universidad de Gotinga, el escudo de la región muestra un caballo blanco sobre fondo rojo.
El caballo levanta sus patas lo suficiente como para estar encabritado, pero no llega a ser un caballo espantado (como el de esta imagen).
En heráldica, el caballo con las piernas levantadas es un símbolo de:

La guerra, de la prontitud, ligereza, imperio, mando.

El símbolo del caballo es común en numerosos emblemas de Alemania. También hay un caballo en los escudos de Renania del Norte-Westfalia o la ciudad de Stuttgart (mucho más al sur de estas dos regiones).

El escudo de Porsche.
Ferdinand Porsche (1875-1951) fue una de las figuras clave en la industria del automóvil a comienzos del siglo XX. Dejó su impronta en las compañías Daimler y Mercedes, ocupando cargos de relevancia. También fue un buen piloto de carreras. Finalmente en 1931 fundó su propia compañía, Porsche.
Suyo sería el diseño del Volkswagen, el coche del pueblo para Hitler. Posteriormente conocido como el escarabajo, su éxito de ventas se vio postergado por la Segunda Guerra Mundial. El escarabajo, un automóvil de precio asequible para los alemanes había sido diseñado en 1938 pero no consiguió comenzar a comercializarse hasta la década de los cincuenta, en que tuvo un enorme éxito.
Tras la II Guerra Mundial Ferdinand Porsche fue acusado de usar mano de obra esclava en sus fábricas (que pasaron de fabricar automóviles a armamento militar) y estuvo arrestado durante dos años. En ese periodo de detención trabajó para Renault, preparando diseños de coches.
Una vez liberado, volvió a Alemania y tomó de nuevo el control de su compañía de automóviles que sería desde entonces una de las más exitosas del mundo, símbolo inequívoco de calidad máxima y lujo exclusivo.
El origen del escudo de Porsche tiene toda una leyenda, que posiblemente no sea del todo cierta. Tomada de la siguiente página, dice:

Max Hoffman, el importador durante los 50,60 y 70 de Mercedes para EEUU era un tipo incansable, siempre en busca de llevar lo mejor de Europa a EEUU.[…]
Resulta que en uno de sus muchos viajes a Europa en busca de cosas nuevas se topa con un 356A en una carretera alemana. Hace parar al tipo del 356 como puede (el alemán flipa), le da un buen vistazo, le convence para dar una vuelta juntos y a Hoffman le encanta el coche. Se apunta en su agenda el fabricante y modelo, sede social y demás y se vuelve a los Estados Unidos.
Desde allí investiga hasta acabar dando con Ferdinand Porsche. Le invita a Nueva York para hablar de esos “coches pequeñitos de aspecto simpático con el motor atrás”, donde Hoffman tenía su oficina.
Ferdinand llega y se reunen para hablar y llegan a un acuerdo.
Durante la comida, Hoffman le platea a Porsche la necesidad de un logotipo, un emblema, algo que se reconozca a la legua, porque hasta entonces los Porsche solo llevaban como identificación las letras P-O-R-S-C-H-E” en morro y culo, en color dorado, y en EEUU la marca, el sello de la casa, era algo fundamental de cara al marketing de la nueva marca a importar.
Así que Ferdinand le dice “If all you need is a badge, we can give you one too” -si todo lo que necesitas es un emblema, también te lo podemos proporcionar”. Asi que, Porsche saca un boli, coge una servilleta de papel como las de los Foster´s Hollywood (esas grandes y gruesas) y se pone a dibujar… dos minutos después tenían el escudo de Baden Württenberg con el escudo de armas de Stuttgart en el centro, con el apellido de la familia presidiendo el escudo y el nombre de la ciudad sobre el caballo.
Ferdinand volvió con esa servilleta en el bolsillo a Alemania, y se la enseñó a a su proveedor de metal para que lo reprodujera. Esa servilleta está hoy día en el Museo Porsche.

Volkswagen. Interés común de Baja Sajonia y Porsche.
A pesar de quedar separadas, las compañías de Porsche y Volkswagen siempre han estado económicamente muy unidas. Cierto es que Porsche tiene sus líneas de automóviles de lujo, pero también es un activo fabricante de piezas para los automóviles, siendo Volkswagen su principal cliente.
Volkswagen es el tercer fabricante de coches del mundo, detrás de General Motors y Toyota. Así que proveerle de repuestos es un negocio muy lucrativo y una de las partes fundamentales de los ingresos que obtiene Porsche.
Por otro lado, Volkswagen tiene su sede en el estado de Baja Sajonia, además de varias fábricas repartidas por esta región alemana. Es sin lugar a dudas la principal compañía de Baja Sajonia y también resulta fundamental para la economía del área. Decenas de miles de empleos, directos o indirectos, se deben a la presencia de Volkswagen en la región.
Así, cada uno por sus razones, tanto Porsche como el gobierno de Baja Sajonia están muy interesados en mantener la situación de Volkswagen: como cliente y como empleador. Y ante la inevitable amenaza de compra por parte de grupos extranjeros – como le ocurriera a Opel – el gobierno regional posee un porcentaje significativo de acciones de Volkswagen: el 20,1%
Del mismo modo, atemorizada de que una oferta extranjera pudiera apoderarse de Volkswagen, Porsche se ha visto obligado a hacerse con un porcentaje notable de acciones, tratando de dificultar una OPA (oferta de compra).
La ley Volkswagen
A pesar de tener un porcentaje muy pequeño (20,1%), el gobierno de Baja Sajonia ha sabido aprovecharlo políticamente más allá de lo que la justicia debiera permitir. Sus acciones dentro del consejo de Volkswagen tienen un valor especial: pueden bloquear cualquier iniciativa propuesta por el consejo.
Y es que siendo apenas una quinta parte del total, el gobierno alemán promulgó una ley pensada para esta situación particular y que ha pasado a ser conocida como la Ley Volkswagen. Según dicha ley, que se promulgó en 1960, nadie puede comprar más de un 20% de los derechos de voto sobre el consejo de Volkswagen. Y el gobierno central alemán y el regional tienen derecho a asientos en el consejo supervisor de la compañía, sin importar cuántas acciones tengan del total.
Obviamente esta ley infringe numerosos principios del Libre Mercado y la Unión Europea constantemente se ve obligada a torpedearla, pero sin pasarse de la raya puesto que está Alemania de por medio. Al final la ley Volkswagen sigue ahí y aunque se cambien superficialmente los términos el mensaje es claro:
Baja Sajonia no quiere compradores extranjeros para Volkswagen.
Porsche compra Volkswagen
Porsche no puede permitirse vivir sin su principal cliente, Volkswagen. No puede depender de una ley que es ilegal y que además pone las decisiones en mano de políticos, con su tendencia a la volubilidad y a aceptar presiones a cambio de recompensas. Así que no le queda más remedio que tomar sus propias medidas. En este sentido su postura ha sido muy sencilla: comprar acciones de Volkswagen, tantas como han podido.
El porcentaje de acciones en propiedad de Porsche ha ido creciendo a lo largo del tiempo. A finales del 2005 era de un 18.65%. En marzo de 2007 llegó al 30.9%. En ese momento, de acuerdo a la ley alemana (que es muy similar a la española en este punto) se veía obligada por ley a comprar toda la compañía.
Porsche comunicó en una rueda de prensa que no tenía intención de hacerse con Volkswagen, que simplemente lo hacía para protegerse ante una compra desde el exterior. Esto, unido al veto y porcentaje de control de Baja Sajonia, mantenía las acciones de Volkswagen en una status quo permanente. Nadie podría comprar toda la compañía salvo Porsche, pero tampoco Porsche podría hacerlo.
Como indicábamos antes, los caballos encabritados de Porsche y de Baja Sajonia simbolizaban control y lucha. Como en este caso, ambos trataban de hacerse con el control de Volkswagen, pero de forma amigable, sin llegar a ser caballos espantados.
La Unión Europea seguía amenazando a Alemania con que la ley Volkswagen era ilegal. Un cambio en la legislación provocaría la necesidad de Porsche de hacerse con el total de la compañía. Pero las cosas de palacio van despacio. Así que Porsche siguió comprando, otro 4,89% en septiembre de 2008.
Accionistas de Volkswagen
Volkswagen es una compañía de enorme tamaño: 330.000 empleados. 3.700 millones de euros en beneficios anuales. Es la mayor fabricante de automóviles de Europa, la tercera del mundo. Y cotiza en la bolsa de Alemania.
Como ocurre en España o Estados Unidos, existe un índice de referencia sobre las principales acciones de un país. En España es el IBEX, en Alemania el DAX.
El IBEX no es más que un grupo de empresas cotizadas de referencia, un club selecto con las principales empresas que cotizan en bolsa. Numerosos particulares o fondos de inversión, tratando de diversificar su riesgo, reparten su compras de acciones de forma equilibrada entre numerosas compañías solventes.
Así si las constructoras pierden mucho dinero en bolsa, recuperan parte de la inversión de las eléctricas. Y si se venden pocos coches compensan su inversión con farmaceúticas. Es una forma muy equilibrada de invertir y una de las más comunes que existen.
Por eso muchos fondos compran constantemente acciones de estos índices. Y no lo hacen de cualquier manera, sino que ponderan al índice. Si Telefónica y Telepizza compartieran el IBEX 35 (una vez lo hicieron) y la primera fuera 1.000 veces más grande que la segunda, el fondo comprará mil veces más acciones de Telefónica que de Telepizza. Y si las pizzas venden mal y la empresa cae hasta ser 2.000 veces menos valiosa que Telefónica, los gestores del fondo venderán acciones de Telepizza, para equilibrar su paquete de acciones y dejarlo indexado a la evolución del IBEX.
Por lo tanto, dado su tamaño, tras Porsche y Baja Sajonia, los principales accionistas de Volkswagen eran los poseedores de fondos indexados al DAX alemán. Cualquiera que tuviera un fondo del DAX, tenía un montón de acciones de Volkswagen.
Octubre en Volkswagen
Hasta aquí todo es bastante sencillo. Pero ahora todo se complica tanto que no creo que haya nadie que sepa exactamente lo que ha ocurrido. Tenemos la cotización de Volkswagen muy alta, por las incesantes compras de Porsche. Porsche posee un 36% del total de las acciones y Baja Sajonia el 20,1%.
La cotización ha ido subiendo paulatinamente desde 50 euros por acción hasta unos 200 euros, en el mismo tiempo en que General Motors caía de 40 euros a 10 euros por acción. Era una subida del todo irracional. Simplemente sustentada en que una empresa (Porsche) estaba comprando todo el tiempo acciones de Volkswagen.
Pero claro está, el precio llegaba a un punto tan elevado que a la propia Porsche le resultaba imposible seguir comprando. Lo que pagó por acciones de Volkswagen en octubre de 2007 sólo daba para comprar una quinta parte de las mismas acciones. Y además, aumentaría más el precio. A pesar de haber llegado a un porcentaje altísimo, acabar comprando el total era casi imposible.
Y bueno, en pleno octubre de 2008, ante la inevitable caída de la economía mundial, los especuladores profesionales empezaron a trabajar de forma inversa: ya todos apostaban por caídas de precios. Una forma de ganar dinero poco gratificante, pero perfectamente posible.
En bolsa uno puede apostar “a favor” comprando acciones de una compañía. Si creo que Terra será una empresa puntera con mucho crecimiento, haría bien en comprar acciones suyas.
Pero gracias a las acciones prestadas uno puede apostar “en contra”. No es algo tan sencillo y por lo tanto no puedes ir a la oficina de tu caja de ahorros y hacerlo, pero la apuesta en contra sobre acciones existe desde hace décadas y es habitual por parte de inversores de todo tipo. Simplemente si esperas que una empresa baje en bolsa, pides prestadas unas acciones suyas, las vendes en el mercado y cuando llega el periodo de devolución las vuelves a comprar: como la acción ha bajado, las vendiste a más precio del que las compras ahora, con lo que ganas dinero (tanto como caiga la empresa).
Para entender esto un sencillo ejemplo: imagina que vives en Madrid y te has comprado un lujoso abrigo de pieles (sintéticas, se sobreentiende). Disfrutas con él durante todo el invierno pero luego lo tienes muerto de asco en el armario. Tu abrigo son acciones de Volkswagen.
Pero llega una amiga tuya y te dice en pleno Mayo que por favor se lo dejes. Tú piensas, joder, a esta le patina el cerebro. Pero es que tu amiga te ofrece incluso 10 euros a cambio de que se lo prestes, así que lo haces sin dudarlo. Tu amiga ha tomado acciones prestadas de Volkswagen.
Tu amiga se va de viaje a Argentina, donde está acercándose el invierno. Sí, se ha llevado tu abrigo de pieles y se lo vende a otra amiga que ella tiene en Buenos Aires. Le ha venido estupendamente porque es muy moderno. Tu amiga ahora está en una posición corta (short) de abrigos. Tiene un abrigo menos de los que debería.
Tú desde luego no sabes nada de todo esto. Crees que en unos días, antes del invierno español a más tardar, recuperarás tu abrigo. No sabes que ya está en manos de otra persona.
Esa amiga viajera espera comprar el mismo abrigo al final del invierno de Argentina en una tienda de allí. Espera encontrarlo más barato que al precio al que ella lo vendió, traérselo de vuelta para devolverlo y todos felices.
Ella ha apostado a que los abrigos estarán más baratos a final del invierno que al principio, y que habrá tal diferencia de precio que a ella le compensará pagarte diez euros a ti y todas las molestias del negocio. Cuando recompre el abrigo, recuperará su posición inicial y se cerrará el círculo.
Lo que ha necesitado de seis meses y un abrigo de pieles para producir un beneficio ocurre en términos instantáneos con las acciones de una empresa. Si crees que va a bajar, pides acciones prestadas, las vendes y luego esperas comprarlas más baratas. Lo único seguro es una cosa: después tienes que recomprarlas para poder devolverlas.
Volviendo a Volkswagen, dada la peculiar situación de la compañía, algunos fondos de inversión habían encontrado ingeniosas formas de ganar dinero casi seguro. Estaba claro que tarde o temprano Volkswagen caería en bolsa. Una posible estrategia consistía en comprar acciones de Porsche y pedir prestadas acciones de Volkswagen (que se vendían) .De esta forma, si Porsche bajaba de valor también lo harían sus acciones de Volkswagen con lo que podrían comprarlas más baratas. Del mismo modo una subida en la cotización de Porsche haría que nuestra parte proporcional del su posesión sobre Volkswagen subiera.
En realidad muchos de estos productos financieros se idearon para este tipo de situaciones en que uno no trata de ganar sino de no perder. Puedes asegurarte una no pérdida, que es el primer paso hacia una ganancia. Por ejemplo comprando acciones de una petrolera y de una empresa de energías renovables. Cuando a una le vaya mal será casi seguro porque a la otra le va bien.
En fin, que muchos veían la exhuberante cotización de Volkswagen como un valor seguro. Y eso en octubre de 2008, en que todas las bolsas caían en picado, era mucho más de lo que se podía esperar. Se había convertido en un chollo: sólo podía bajar y pidiendo acciones prestadas, uno podía ganar dinero fácil.
Short Squeeze
Llega un domingo, día en que no hay cotización de la Bolsa de Alemania, y en una rueda de prensa, Porsche anuncia que tiene intención de hacerse con el 75% de las acciones de Volkswagen.
Se sabía que la posición de Porsche en Volkswagen era muy alta pero nadie sabía a ciencia cierta el porcentaje de acciones que ya poseían. Estos son los problemas de hacer leyes especiales para una única compañía: Porsche podía actuar con una libertad que no se le hubiera permitido en ninguna otra empresa cotizada.
Porsche poseía un 42.6% de las acciones totales (20,1% en perpetua posesión de Baja Sajonia) pero también había conseguido mediante fondos de inversión controlados, de forma indirecta, ¡Un 31.5% más!
De repente las cuentas no salían: El 94,2% de las acciones estaban en manos de Porsche o el Gobierno. Había una verdadera escasez de acciones de Volkswagen.
Los especuladores que habían vendido acciones eran víctimas de lo que se denomina un short squeeze. Se produce un agotamiento de la oferta de acciones y los que esperan recomprar, no pueden.
Ese lunes los operadores de muchas agencias de inversión estaban en sus oficinas muy puntuales. Les esperaba un lunes horrible: tenían un enorme volumen de acciones de Volkswagen que habían tomado prestadas y tarde o temprano tendrían que recomprar. El problema era que no había dónde comprar, porque Porsche se las había quedado casi todas.
Había un total de un 12% de las acciones de Volkswagen prestadas, en tierra de nadie. Y entre todos se las tenían que apañar para recomprar acciones de una empresa en la que sólo había interés comprador y apenas un 6% fuera de las manos de Porsche y Baja Sajonia.
Esto provocó la subida irracional de la cotización de Volkswagen, de 250 euros por acción (que ya eran una barbaridad) se acabaría llegando a los 500 euros por acción en unas pocas horas.
Para colmo de males, aparecieron los fondos de inversión indexados, antes citados. Estos fondos operaban en proporción a las acciones del DAX alemán. Si de repente Volkswagen era un 100% más valioso que ayer, ellos tenían que aumentar sus acciones de Volkswagen en proporción.
Éramos pocos y parió la abuela. Junto con los desesperados compradores de acciones anteriormente prestadas, apareció en la demanda una nueva hornada de compradores. Por supuesto los vendedores no hacían sino desaparecer. La acción podía irse tan arriba como se quisiera.
En una escalada histórica, llegó a superar los 1.000 euros por acción. Volkswagen fue durante unas horas la empresa más valiosa del mundo.
Los gestores de fondos perdieron fortunas (imagina vender algunos cientos de miles de acciones a 250 euros y acabar comprándolas a 1.000 euros) lo que llevó al suicidio al millonario Adolf Merckle, quien presumiblemente perdió unos 500 millones de euros en la operación.
Estas sequías de acciones (short squeeze) son poco frecuentes. Las legislaciones de los países suelen tener leyes que evitan que puedan darse. Uno de los problemas de la globalización es ese: olvidar que las leyes no son las mismas en todos los países. Especialmente cuando hay una ley Volkswagen alemana.
Arrinconando al Commodore.
Uno de los casos más llamativos de short squeeze lo protagonizó Cornelius Vanderbilt, el empresario de ferrocarriles americano en el siglo XIX. Su historia bien pudiera figurar en las fábulas moralizantes para niños pequeños.
Cornelius Vanderbilt, conocido como el Commodore (un rango militar parecido a capitán de barco), estaba invirtiendo considerables sumas en la compra de acciones de ferrocarriles en la región de Nueva York. Daniel Drew, un rival suyo, quiso jugarle una mala pasada.
Se puso de acuerdo con representantes del gobierno de Nueva York, y les propuso un trato: Tomarían prestadas acciones de los mismos ferrocarriles que estaba comprando Vanderbilt. Venderían esas acciones prestadas y a continuación el gobierno de Nueva York promulgaría una ley que perjudicaría notablemente los intereses de estos ferrocarriles.
De esta forma las acciones se hundirían y podrían obtener un gran beneficio, a la par que hacer mucho daño a su rival.
Eran tiempos en que se estaban inventando novedosas formas de especulación, a cual más rastrera. La mayoría son hoy en día ilegales, como esta miserable maniobra. Lo que no estaba en los planes de Daniel Drew eran los poderosos bolsillos del Commodore. Sin inmutarse, Vanderbilt fue comprando cada acción que salía al mercado, sin preguntar por el precio. Y cuando Drew y sus corruptos compañeros se preparaban para recomprar las acciones se encontraron con una desagradable sorpresa: Vanderbilt las había comprado absolutamente todas y si querían comprárselas a él el precio sería extraplanetario.
Al final Vanderbilt llegó a un acuerdo con el gobierno de Nueva York: les permitió comprar esas acciones a un precio que les aseguraba unas pérdidas moderadas, siempre y cuando se comprometieran a no promulgar leyes que le perjudicaran. Y dejó a Drew que asumiera sus propias pérdidas, de más de 500.000 dólares (que eran una fortuna).
Daniel Drew fue una de las primeras víctimas de la historia de una short squeeze, pero como muchas víctimas financieras, merecedor de todo lo que le ocurrió.
Haciendo cuentas.
Ya estamos terminando. Volvamos a Porsche. La situación en la bolsa alemana se tornó caótica. El índice DAX estaba desbocado y los fondos no sabían qué hacer para comprar acciones. La subida estaba ya fuera de lo deseable, incluso para los poseedores de acciones. Era imposible negociar sus títulos.
El gobierno tuvo que modificar la normativa mediante la cual una compañía cotizaba en el índice de referencia, evitando estas forzosas conversiones en función de la cotización. Esto permitió a los fondos no tener que seguir comprando acciones de Volkswagen.
Porsche llegó a un acuerdo con el que se comprometía a devolver un 5% de acciones al mercado. Esto sirvió para traer la cordura a la cotización, tras las compras forzosas de los perjudicados fondos especuladores.
Al final Porsche salió ganando con este baile en la cotización de Volkswagen entre 6.000 y 12.000 millones de euros. Ahora los millones se citan sin perspectiva posible. Pero para hacerse una idea, en un año en que todos los fabricantes de coches perdieron dinero, ellos ganaron.
Aún más, esta cantidad es tan alta que la estimación más baja equivale a todos los ingresos de Porsche durante el 2006, un muy buen año y antes de la crisis actual.
¿Sabía Porsche que esto ocurriría? Quizás nunca se sepa. Esta interesante historia sucedió a finales de octubre del 2008 y todos la han narrado como una anécdota más en el turbulento mundo de los mercados cotizados. Pero desde entonces no se ha aportado mucha nueva información.
Parece que Porsche no hizo nada ilegal, simplemente jugó a la perfección todas sus bazas y supo ganar dinero con las mismas armas con las que el resto del mundo ha perdido fortunas: aprovechando la opacidad de productos financieros, empleando intermediarios y fondos que operaban bajo sus intereses, pudieron quedarse con prácticamente el total de las acciones de Volkswagen. Luego sabían que los que tuvieran préstamos lo pasarían mal. Es difícil pensar que lo pasarían tan mal.
La situación de Porsche a final del 2008 ha sido perfecta: han conseguido hacerse con un enorme porcentaje de Volkswagen, sin pagar demasiado. Ha facilitado la eliminación de la dudosa ley Volkswagen. Han ganado prestigio. Y muchísimo dinero.
Fuentes:

• How Porsche hacked the financial system and made a killing. Los comentarios aportan también mucha información.
• The Economist: How Porsche fleeced hedge funds and roiled the world’s financial markets.
• Cotizalia: El mayor short squeeze de la Historia.
• Al final no lo he incluido en la narración, pero un caso interesante de short squeeze que sale mal: Los Hermanos Hunt y su especulación con la plata.
• Porsche reinventa el short squeeze.

Además de las ya citadas.